«Лекции по курсу "Ценные бумаги"»

 

Тема 5. Облигации акционерных обществ

 

5.1. Облигации акционерного общества и их классификация

 

Облигации – это ценные бумаги, удостоверяющие отношения займа между их владельцем (кредитором) и лицом, выпустившим облигации (заемщиком).

Владелец облигаций имеет право получения их полной стоимости и заранее обусловленного дохода. Облигации выпускаются как частными корпорациями, так и государством.

В соответствии с Федеральным законом РФ от 26.12.1995 № 208-ФЗ (ред. от 05.01.2006) «Об акционерных обществах» (1995 г.) в решении акционерных обществ о выпуске облигаций должны быть определены формы, сроки и иные условия погашения облигаций. Каждая облигация должна иметь номинальную стоимость. Суммарная стоимость облигаций не должна превышать размер уставного капитала общества либо величину обеспечения, предоставленного акционерными лицами, третьими лицами для цели выпуска облигаций. Выпуск облигаций допускается после полной оплаты уставного капитала акционерным обществом.

Действующее российское законодательство в статье 2 ФЗ «О рынке ценных бумаг» определяет облигацию как «эмиссионную ценную бумагу, закрепляющую право ее владельца на получение от эмитента облигации в предусмотренный в ней срок ее номинальной стоимости или иного имущественного эквивалента, зафиксированного в ней процента от этой стоимости или иного имущественного эквивалента».

Таким образом, облигация – это долговое свидетельство, которое непременно включает два главных элемента:

-      обязательство эмитента вернуть владельцу облигации по истечении оговоренного срока сумму, указанную на титуле (лицевой стороне) облигации;

-      обязательство эмитента выплачивать владельцу облигации фиксированный доход в виде процента от номинальной стоимости или иного имущественного эквивалента.

Принципиальная разница между акциями и облигациями заключатся в следующем. Покупая акцию, инвестор становится одним из собственников компании-эмитента. Купив облигацию компании-эмитента, инвестор становится ее кредитором. Кроме того, в отличие от акций облигации имеют ограниченный срок обращения, по истечении которого гасятся.

Облигации имеют преимущество перед акциями при реализации имущественных прав их владельцев; в первую очередь, выплачиваются проценты по облигациям и лишь затем дивиденды; при делении имущества компании-эмитента в случае ее ликвидации акционеры могут рассчитывать лишь на ту часть имущества, которая останется после выплаты всех долгов, в том числе и по облигационным займам. Если акции, являясь титулом собственности, предоставляют их владельцам право на участие в управлении компанией-эмитентом, то облигации, будучи инструментом займа, такого права, не дают. Облигации выступают главным инструментом мобилизации средств правительствами, различными государственными органами и муниципалитетами. К организации и размещению облигационных займов прибегают и компании, когда у них возникает потребность в дополнительных финансовых средствах.

Выпуск облигаций содержит ряд привлекательных черт для компании-эмитента: посредством их размещения хозяйственная организация может мобилизовать дополнительные ресурсы без угрозы вмешательства их держателей-кредиторов в управление финансово-хозяйственной деятельностью заемщика. Однако облигационные займы компаний следует рассматривать как дополнение к заемным средствам, получаемым в виде банковских кредитов. Даже в странах с развитым фондовым рынком посредством выпуска облигаций компании покрывают далеко не всю потребность в заемных средствах. Поскольку облигационный заем выражает отношения по поводу возвратного движения ссуженной стоимости, то он по сути своей и назначению схож с банковской ссудой. В этой связи следует заметить, что право на эмиссию облигаций может быть предоставлено только таким компаниям, которые отвечают требованию кредитоспособности. Порядок выпуска облигаций акционерными обществами регламентируется Федеральным законом РФ «Об акционерных обществах». В соответствии с названным законом при выпуске облигаций акционерными обществами должны быть соблюдены следующие дополнительные условия:

-      номинальная стоимость всех выпущенных обществом облигаций не должна превышать размер уставного капитала общества либо величину обеспечения, предоставленного обществу третьими лицами для целей выпуска;

-      выпуск облигаций допускается после полной оплаты уставного капитала;

-      выпуск облигаций без обеспечения допускается на третьем году существования общества и при условии надлежащего утверждения к этому времени двух годовых балансов общества;

-      общество не вправе размещать облигации, конвертируемые в акции общества, если количество объявленных акций общества меньше количества акций, право на приобретение которых, предоставляют облигации.

Для описания их различных видов облигации классифицируются по ряду признаков.

В зависимости от эмитента различают облигации:

-      государственные;

-      муниципальные;

-      корпораций;

-      иностранные.

В зависимости от порядка владения облигации могут быть:

-      именные, права владения, которыми подтверждаются внесением имени владельца в текст облигации и в книгу регистрации, которую ведет эмитент;

-      на предъявителя, права владения, которыми подтверждаются простым предъявлением облигации;

По целям облигационного займа облигации подразделяются на:

-      обычные, выпускаемые для рефинансирования имеющейся у эмитента задолженности или для привлечения дополнительных финансовых ресурсов, которые будут использованы на различных многочисленных предприятиях;

-      целевые, средства от продажи, которых направляются на финансирование конкретных инвестиционных проектов или конкретных мероприятий (например, строительство моста, проведение телефонной сети и т.п.)

По методу погашения номинала могут быть:

-      облигации, погашение номинала которых производится разовым платежом;

-      облигации с распределенным по времени погашением, когда за определенный отрезок времени погашается некоторая доля номинала;

-      облигации с последовательным погашением фиксированной доли общего количества облигаций (лотерейные или тиражные займы).

Резюмируя сказанное выше об облигациях, можно рассматривать облигацию как:

-      долговое обязательство эмитента;

-      источник финансирования расходов бюджетов, превышающих доходы;

-      источник финансирования инвестиций акционерных обществ;

-      форму сбережений средств граждан и организаций и получения ими дохода.

Облигации могут выпускаться с единовременным сроком погашения или со сроком погашения по сериям в определенные сроки. Погашение может осуществляться в денежной форме или иным имуществом.

Акционерное общество вправе выпускать облигации, обеспеченные залогом определенного имущества общества, либо облигации под обеспечение, предоставленное третьими лицами, либо облигации без обеспечения. Последнее допускается не ранее третьего года существования акционерного общества и при условии надлежащего утверждения к этому времени двух годовых балансов общества.

Классификация облигаций, выпускаемых частными фирмами (см. рис. 2):

-      по срокам займа: краткосрочные (несколько недель); среднесрочные (1-7 лет); долгосрочные (до 30 лет) и бессрочные облигации;

-      по способу погашения: сериальные, отзывные (с правом эмитента), возвратные (с правом инвестора);

-      по способу выплаты дохода: доходные (процент выплачивается при наличии прибыли у эмитента); беспроцентные (продаются по цене ниже номинала, а погашаются по номиналу), с плавающим процентом;

-      по праву обмена: обыкновенные, конвертируемые (обменивающиеся на акции по оговоренным условиям), обменные (обмен в любой момент), что определяет степень их надежности;

-      по способу обеспечения займа облигации делятся:

а)    на облигации с имущественным залогом;

б)    с залогом в форме поступлений от будущей хозяйственной деятельности;

в)    трастовые облигации, т. е. обеспеченные другими ценными бумагами, находящимися на трастовом хранении;

г)     облигации с ордером, дающие преимущественное право покупки акции новых выпусков. Способы обеспечения также влияют на степень надежности облигаций.

Рис. 2 Виды облигаций

 

5.2. Особенности обращения облигаций

 

Одним из важнейших инструментом финансового рынка являются облигации. Согласно статье 2 ФЗ «О рынке ценных бумаг» дается следующее определение облигации: «Облигация – эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее владельца на получение от эмитента облигации в предусмотренный в ней срок ее номинальной стоимости или иного имущественного эквивалента. Облигация может также предусматривать право ее владельца, на получение фиксированного в ней процента от номинальной стоимости облигации либо иные имущественные права. Доходом по облигации являются процент и/или дисконт».

Вышеуказанное определение облигации, по мнению С.А. Анесянца, не полно, так как доход по облигации может быть не только процентный, но и дисконтный, потому более полное определение, по его мнению, следующее: облигация – это ценная бумага, удостоверяющая отношения займа между её владельцем и заемщиком, которая дает её владельцу в предусмотренный срок право на получение номинальной стоимости облигации и дохода либо в процентной, либо в дисконтной форме.

Эмитентами облигаций могут быть как юридические лица любой организационно-правовой формы, так и государство в лице органов государственной власти различного уровня. Некоммерческие юридические лица могут выпускать облигации в случаях, прямо предусмотренных в законе.

Выпускающий облигации обязуется выплатить в определенный срок и саму ссуду, и ссудный процент, который представляет собой опять же часть прибыли, полученную благодаря займу. В отличие от дивиденда по акциям проценты по облигациям остаются неизменными или варьируются незначительно. Видимо, поэтому облигацию иногда называют ценной бумагой с фиксированным доходом. Необходимо учитывать, что по некоторым облигациям выплачиваются не проценты, а разница между ценой, по которой облигации покупаются, и ценой, по которой они были проданы в момент погашения. Данная разница и называется дисконтным доходом.

Облигация – это долговая ценная бумага, поэтому она обладает приоритетом по сравнению с акциями с точки зрения очередности выполнения обязательств по ценным бумагам. В случае невыполнения эмитентом обязательств по облигациям инвесторы могут инициировать законные процедуры взыскания задолженности, вплоть до несостоятельности (банкротства) эмитента. Однако облигации никогда не дают право на участие в управлении эмитентом.

Необходимо отметить, что облигация и акция имеют разную степень риска для их держателей. Во всем мире считается, что облигация более стабильна и привлекательна для людей осторожных. К наиболее стабильным относятся государственные облигации, так как они обеспечены государством.

Облигации могут классифицироваться по следующим параметрам:

-      по сроку, на который выпускается облигационный займ – краткосрочные, среднесрочные, долгосрочные;

-      по форме владения – именные, право владения, которыми подтверждается по предъявлении самой облигации. Причем не имеет никакого значения, кто купил в свое время облигацию.

-      по степени обеспечения, т.е. обеспеченные и необеспеченные залогом.

В зависимости от эмитента различают государственные, корпоративные и иностранные облигации.

По целям облигационного займа обычные, выпускаемые для рефинансирования имеющейся у эмитента задолженности или для привлечения дополнительных финансовых ресурсов, которые будут использованы на различные многочисленные мероприятия и целевые, средства от продажи которых направляются на финансирование конкретных инвестиционных проектов или конкретных мероприятий.

В зависимости от формы, в которой возмещается позаимствованная сумма: с возмещением в денежной форме; натуральные, погашаемые в натуре. Существует классификация облигаций по методу погашения номинала: облигации, погашение номинала которых производится разовым платежом; облигации с распределенным по времени погашением, когда за определенный отрезок времени погашается некоторая доля номинала; облигации с последовательным погашением фиксированной доли общего количества облигаций.

В зависимости от того, какие выплаты производятся эмитентом по облигационному займу облигации классифицируют как облигации, по которым производится только выплата процентов, а капитал не возвращается, точнее эмитент указывает на возможность их выкупа, не связывая себя конкретным сроком. Облигации, по которым лишь возвращается капитал по номинальной стоимости, но не выплачиваются проценты. Это так называемые облигации с нулевым купоном. Облигации, по которым проценты не выплачиваются до момента их погашения, а при погашении инвестор получает номинальную стоимость облигации и совокупный процентный доход.

Облигации, по которым возвращается капитал по номинальный стоимости, а выплата процентов не гарантируется и находится в прямой зависимости от результатов деятельности компании – эмитента, т.е. от того, получает компания прибыль или нет.

Такие облигации называются доходными или реорганизационными, так как выпускаются, как правило, компаниями, которым грозит банкротство;

Облигации, дающие право их владельцам не на получение периодически выплачиваемого фиксированного дохода, а номинальной стоимости облигации – в будущем, при ее погашении. Этот вид облигации наиболее распространен в современной практике во всех странах.

По способам выплаты купонного дохода различают облигации с фиксированной купонной ставкой; облигации с плавающей купонной ставкой, когда купонная ставка зависит от уровня ссудного процента; облигации с равномерно возрастающей купонной ставкой по годам займа. Такие облигации еще называют индексируемыми, они обычно эмитируются в условиях инфляции; облигации с минимальным или нулевым купоном (мелкопроцентные или беспроцентные облигации). Различают также облигации с оплатой по выбору. Владелец этой облигации может получить доход, как в виде купонного дохода, так и облигациями нового выпуска. Облигации смешанного типа. Часть срока облигационного займа владелец облигации получает доход по фиксированной купонной ставке, а часть срока – по плавающей ставке.

В зависимости от обеспечения различают облигации обеспеченные залогом, облигации обеспечиваются физическими активами: в виде недвижимости, в виде оборудования. Облигации под залог физических активов включают так называемые облигации под первый заклад и второзакладные облигации, или облигации под второй заклад. Облигации с залогом фондовых бумаг обеспечиваются находящимися в собственности эмитента ценными бумагами, какой-либо другой компании (неэмитента) и облигации с залогом пула закладных (ипотек). Такие облигации выпускаются кредитором, на обеспечении у которого находится пул ипотек под выданные им ссуды под недвижимость. Поступление платежей по этим ссудам является источником погашения, и выплаты процентов по облигационному займу, обеспеченному пулом закладных.

Облигации не обеспечены какими-либо материальными активами. Они подкрепляются «добросовестностью» компании – эмитента, т.е. обещанием этой компании выплатить проценты и возместить всю сумму займа при наступлении срока погашения.

Облигации под конкретный вид доходов эмитента. По этим облигациям эмитент обязуется выплачивать проценты и погашать заем за счет каких-либо конкретных доходов.

Облигации под конкретный инвестиционный проект. Средства, полученные от реализации данных облигаций, направляются эмитентом на финансирование какого-либо инвестиционного проекта. Доходы, полученные от реализации этого проекта, эмитент использует на погашение займа и выплату процентов.

Гарантированные облигации. Облигации не обеспечены залогом, но выполнение обязательств по займу гарантируется не компанией – эмитентом, а другими компаниями.

Облигации с распределенной или переданной ответственностью. По этим облигациям обязательства по данному займу либо распределяются между некоторым числом компаний, включая эмитента, либо целиком принимают на себя другие компании, исключая эмитента.

Застрахованные облигации. Данный облигационный займ компания-эмитент страхует в страховой компании на случай возникновения каких-либо затруднений в выполнении обязательств по этому займу.

В зависимости от степени защищенности вложений инвесторов: облигации, достойные инвестиций – надежные облигации, выпускаемые компаниями с твердой репутацией и имеющие хорошее обеспечение; макулатурные облигации, носящие спекулятивный характер. Вложения в такие облигации всегда сопряжены с высоким риском.

Существует много различных видов облигаций, но на сегодняшний день в России можно выделить, по мнению С.А. Анесянца, несколько наиболее распространенных. Облигации акционерных обществ удостоверяют право владельца требовать их погашения в установленные сроки. Условия и сроки погашения оговариваются в решении о выпуске облигаций. Такие облигации выпускаются под залог, под обеспечение третьих лиц, без обеспечения.

Определенное развитие в России получили муниципальные и региональные облигации, которые во многом схожи с облигациями акционерных обществ, но соответственно выпускаются городом или областью, обычно под гарантии городских или областных властей.

Самым востребованными государственными ценными бумагами в России, были государственные краткосрочные облигации (далее – ГКО), сыгравшие значительную роль в августовском кризисе 1998 года. Эти облигации широко используются как коммерческими банками в качестве инструмента урегулирования их потребностей в ликвидных средствах, так и различными финансовыми и нефинансовыми фирмами для формирования портфеля ценных бумаг.

ГКО были введены в 1993 году и со временем стали основным источником по привлечению средств для покрытия дефицита бюджета.[1]

Созданы они были по образцу и подобию казначейских векселей Федерального правительства США, существовали в форме записей на счетах в депозитарии ММВБ.

ГКО считались абсолютно ликвидной облигацией. Доходность по ГКО в определенные периоды составляла до 400 % годовых, 160-240 % годовых.

Выпуск государственных долговых обязательств в Российской Федерации осуществлялся в соответствии с Законом Российской Федерации от 13 ноября 1992 года № 3877-1 «О государственном внутреннем долге Российской Федерации»,[2] который утратил силу с 1 января 2000 г.

Согласно этому Закону государственным внутренним долгом Российской Федерации являются долговые обязательства Правительства Российской Федерации перед юридическими и физическими лицами, если иное не установлено законодательными актами Российской Федерации.

Долговые обязательства Российской Федерации могут быть в форме:

-      кредитов, полученных Правительством Российской Федерации;

-      государственных займов, осуществляемых посредством выпуска ценных бумаг от имени Правительства Российской Федерации;

-      других долговых обязательств, гарантированных Правительством Российской Федерации.

На основании названного закона, Правительством России были выпущены некоторые специфические ценные бумаги, по существу не имеющие аналогов в мировой практике. Так, в соответствии с Постановлением Правительства Российской Федерации № 321 от 14 апреля 1994 г. Министерством финансов был осуществлен выпуск казначейских векселей 1994 г. на общую сумму 1,1 трлн. руб. Этими векселями погашалась государственная задолженность предприятиям. Вместо 10 млн. руб. предприятию выдавался вексель на сумму 14 млн. руб. с условием погашения его через год. Доходность векселя составляла 40% годовых, в то время как процентные ставки по банковским кредитам в 1994-1995 гг. доходили до 200 % годовых.

Казначейские векселя выпускались сериями. Векселя передавались на хранение в Центральный Банк России без выдачи на руки владельцам. Владельцами векселей могли быть только юридические лица – резиденты Российской Федерации.

Казначейские векселя не получили широкого распространения, и 9 августа 1994 г. вышло Постановление Правительства Российской Федерации № 906 «О выпуске казначейских обязательств».[3]

Согласно условиям выпуска Казначейских обязательств (далее – КО) их эмитентом являлось Министерство финансов Российской Федерации. Казначейские обязательства выпускались сериями, объем, и даты выпуска которых устанавливались Министерством финансов Российской Федерации.

Казначейские обязательства каждой серии имеют единые даты выпуска, даты погашения, номинальную стоимость, процентную ставку и срок погашения.

Срок погашения, процентная ставка и номинальная стоимость казначейских обязательств устанавливаются при выпуске каждой серии Министерством финансов Российской Федерации. Казначейские обязательства выпускаются в бездокументарной форме на основании договоров с уполномоченными депозитариями.

Казначейские обязательства размещаются среди юридических лиц, которые по законодательству Российской Федерации являются резидентами (далее – российские юридические лица), в порядке, устанавливаемом Министерством финансов Российской Федерации. Владельцами казначейских обязательств могут быть российские юридические и физические лица.

Владелец КО мог осуществлять с ними следующие операции:

-      погашать кредиторскую задолженность путем перевода КО на счета кредиторов;

-      продавать КО юридическим и физическим лицам – резидентам России;

-      использовать КО в качестве залога при получении кредита в коммерческих банках;

-      обменивать КО на налоговые освобождения в части платежей в федеральный бюджет.

Муниципальными являются облигации, выпускаемые органами местного самоуправления. Отличие муниципальных облигаций от государственных заключается в том, что собранные эмитентом средства расходуются на финансирование потребностей муниципальных бюджетов и программ, а погашение и выплата процентов по облигациям осуществляется за счет муниципальных налогов и других доходов местного бюджета.

Муниципальные облигации, по мнению В.А. Лялина, являются менее надежными финансовыми инструментами по сравнению с государственными ценными бумагами, поэтому купонная ставка по ним должна быть более высокой, чем по государственным облигациям.[4]

Федеральный закон от 29 июля 1998 г. № 136-ФЗ «Об особенностях эмиссии и обращения государственных и муниципальных ценных бумаг»[5] устанавливает, что муниципальными ценными бумагами признаются ценные бумаги, выпущенные от имени муниципального образования. При этом эмитентом ценных бумаг муниципального образования выступает исполнительный орган местного самоуправления, осуществляющий указанные функции в порядке, установленном законодательством РФ и уставом муниципального образования.

Муниципальные ценные бумаги могут быть выпущены в виде облигаций или иных ценных бумаг, относящихся к эмиссионным ценным бумагам в соответствии с Федеральным законом «О рынке ценных бумаг», удостоверяющих право их владельца на получение от эмитента указанных ценных бумаг денежных средств или в зависимости от условий эмиссии этих ценных бумаг иного имущества, установленных процентов от номинальной стоимости либо иных имущественных прав в сроки, предусмотренные условиями указанной эмиссии.

Эмиссия муниципальных ценных бумаг может осуществляться отдельными выпусками. Решением о выпуске муниципальных ценных бумаг может быть установлено деление выпуска на транши. Транш – часть ценных бумаг данного выпуска, размещаемая в рамках объема данного выпуска в любую дату в течение периода обращения ценных бумаг данного выпуска, не совпадающую с датой первого размещения.

Обязательства третьих лиц, возникшие в результате осуществления ими эмиссии ценных бумаг, могут быть гарантированы муниципальным образованием.

Решение об обеспечении исполнения от имени муниципального образования обязательств по ценным бумагам третьих лиц принимается органом местного самоуправления, осуществляющим управление муниципальным долгом.

Ценные бумаги, эмитированные третьими лицами, обязательства по которым гарантированы муниципальным образованием (муниципальная гарантия), не являются муниципальными ценными бумагами.

Муниципальные долгосрочные облигации отличаются от краткосрочных облигаций только сроками действия. Выплаты процентов и погашение таких облигаций осуществляется за счет собранных налогов. Исключение составляют некоторые муниципальные облигации, которые оплачиваются за счет доходов от объектов, сооруженных за счет займов. Выплата процентов осуществляется обычно один раз в шесть месяцев.

 

5.3. Рейтинговые оценки и курс облигаций

 

Надежность облигаций – важный показатель, влияющий на их ликвидность и движение на фондовом рынке. Во многих странах действуют достаточно объективные системы оценки качества облигаций. Например, в США получили наибольшее применение  методики, разработанные фирмами «Moody’s» и «Standard and Poor’s». Их оценке подвергаются и российские ценные бумаги, а выводы используются нерезидентами при принятии инвестиционных решений. Эти фирмы выделяют девять категорий качества облигаций: Ааа, Аа, А, Ваа, Ва, В, Саа, Са, С, Д («Moody’s»); ААА, АА, А, ВВВ, ВВ, В, ССС, СС, С, Д («Standard and Poor’s»). Эти обозначения идентичны.

Согласно рейтингу надежности, облигации типа ААА относятся к высшему качеству. Их оценка на рынке зависит только от величины ставки процента. Категория А относится к группе «хороших» среднего качества и рыночная оценка определяется как ставкой процента по ним, так и конъюнктурными факторами. Категория ВВВ – промежуточная между надежными и спекулятивными облигациями, их стоимость определяется спросом и предложением; однако они безопасны и привлекательны для инвестора. Облигации категории ССС относятся к спекулятивным. Проценты по ним выплачиваются лишь при подъеме рыночной конъюнктуры. Категория Д присваивается облигациям разорившегося эмитента.

От рейтинга зависит ставка процента, которая определяет доходность заемных средств. Чем ниже рейтинг, тем ставка выше.

Облигационная стоимость при обращении на вторичном рынке рассчитывается как сумма ожидаемых процентных доходов и погашения основного займа (номинала), дисконтированная (т.е. уменьшенная) в соответствии с рыночной нормой прибыли:

 

5.4. Курс облигаций

 

Облигационная стоимость при обращении на вторичном рынке рассчитывается как сумма ожидаемых процентных доходов и погашения основного займа (номинала), дисконтированная (т.е. уменьшенная) в соответствии с рыночной нормой прибыли:

 ,

где   О – облигационная стоимость, руб.;

Сt – доход по облигации, выплачиваемый один раз в год (купонный), руб.;

Н – номинальная стоимость облигаций, руб.;

Т – число лет до срока погашения;

t –  порядковый номер года, для которого производятся вычисления;

n – рыночная норма прибыли, обычно банковский процент или доходность сопоставимых ценных бумаг (процент – как коэффициент с сотыми долями).[6]

 

Пример: На вторичном рынке облигация продается за 500 руб., срок погашения ее наступит через два года по номиналу 400 руб. Купонный (годовой) доход по этой облигации составляет 100 руб. Банковский процент в этот же период равен 30% годовых. Какова реальная стоимость облигации? Выгодно ли ее покупать за 500 руб.?

Решение:

 

 

Ответ: Реальная цена облигации 372,77 руб., что ниже рыночной стоимости (500 руб.), поэтому покупать ее невыгодно.

Каждый тип облигаций имеет свои плюсы и минусы, что отражается на их рейтинге и рыночной стоимости (см. табл. 1).

Таблица 1.

Преимущества и недостатки различных типов облигаций

 

 

Типы облигаций	Плюсы	Минусы
1. Прямые (обыкновенные)	Обычно дают более высокий доход, чем гособлигации; есть заклад	Может не быть заклада; не самые старшие ценные бумаги фирмы
2. Конвертируемые	Возможно умножение капитала до и после конверсии; есть период конверсии; дают надежный и регулярный процент до конверсии; риск падения цены ограничен при оживленном рынке акций из-за параллельного движения облигаций и акций	Доход может быть ниже, чем на неконвертируемые (прямые)
3. С ордерами	Время до реализации ордера обычно велико; возможно умножение капитала через торговлю ордерами и их обращение в акции; не нужно платить комиссию при покупке акций	Уровень процента не столь существенный, как у облигации без ордеров
4. С плавающим курсом	Доход связан с преобладающими процентными ставками	Неизвестно, каким будет доход, его минимальный уровень очень низок
5. Доходные	Доход стабилен при стабильном и растущем уровне рентабельности АО	Доход выплачивается, только когда он заработан
6. Сериальные	Можно купить на удобный момент погашения	Корпорациями более не выпускаются
7. Отзывные	При отзыве выдается премия	Могут быть отозваны вопреки намерению держать до конца
8. Без отзыва	Момент погашения заранее известен	Возможна «меньшая рыночность» из-за отсутствия перспективы отзыва
9. С отложенным фондом	Большая ликвидность (возможность купить-продать) облигаций благодаря выкупу в будущем на средства, специально отложенные фирмой; рост надежности и поддержки по мере использования отложенного фонда	Возможен досрочный отзыв без выплаты премии

 

 

Выпуск облигаций частными компаниями дает им ряд преимуществ перед эмиссией акций – они получают дополнительные финансовые ресурсы без вмешательства кредиторов в управление делами фирмы. Однако строгие обязательства, связанные с погашением облигационного займа и процентов по нему и диктуемые принятыми в стране законами, по сути, сближают эти займы с банковскими. При этом затраты на эмиссию облигаций гораздо выше, чем на получение кредита в банке. Поэтому рынок корпоративных облигаций в любой стране более узок, чем рынок акций, в том числе это наблюдается и в России. В основном развитие получают такие виды облигаций, как государственные, муниципальные, иностранные (евробонды).

 

 

Тема 6. Акции на рынке ценных бумаг

 

6.1. Акция и ее основные свойства

 

Появление акций имеет древнюю историю. Акции известны уже в эпоху рабовладения, длившейся от момента образования первых государств и создания письменности на территории таких древнейших очагов цивилизации как Древне-Египетское государство и Древне-Шумерское государство. Эта эпоха длилась на протяжении почти 4-х тысячелетий: с середины четвертого тысячелетия до нашей эры (до Рождества Христова) до конца V века нашей эры и закончилась падением Западной Римской Империи. Так, еще в своде законов древне-афинского законодателя Солона (середина VI в. до н.э.) писалось о недопустимости для государства и его граждан спокойно взирать на то, как малые мастерские ремесленников разоряются из-за отсутствия заказов и беспрепятственно скупаются магнатами или их более удачными конкурентами. По мнению Солона, это ведет, с одной стороны, к общему упадку ремесла, сужению ассортимента изделий и падению конкурентоспособности афинской промышленности, а с другой – сказывается на обороноспособности государства, так как свободные граждане – ремесленники составляли основу тяжеловооруженной пехоты. Поэтому Афинское государство мудро старалось обеспечить своих ремесленников государственным заказом, будь то производство или ремонт корабельных снастей для военного флота или создание интерьеров в храмах и иных общественных зданиях.

Уже в то время среди афинских купцов и предпринимателей существовала форма торговой и производственной деятельности на основе складочного капитала. Доли в общем капитале участников такого предприятия имели уже формализованное выражение в форме папирусных или пергаментных свитков, в которых указывалось количество участников предприятия, взносы и размер причитающихся с них в городскую казну налогов. В современном понимании это устав предприятия. Эти списки проходили регистрацию в комицях, ведавших торговлей и ремеслами и далее хранились в храме Гермеса – покровителя торговцев и мореплавателей. Прописанные в этих «уставах» доли вкладчиков – учредителей устанавливали и соответствующие права на получение дохода.

Во времена Древнего Рима появились уже первые документы, которые можно было бы назвать отдаленным прообразом акций. Появились они в сфере рабовладельческого капитала. Как правило, это была расписка, выданная одним рабовладельцем другому – хозяину раба или группы рабов, переданных этому первому для осуществления работы, главным образом на сельскохозяйственных латифундиях. Эта расписка закрепляла обязанность того рабовладельца, которому поставлялись рабы, отчислять тому, кто этих рабов ему передал в пользование, определенную долю произведенной с их помощью продукции в натуральном или денежном выражении. Эта доля могла выражаться как в процентном отношении от всей произведенной продукции, так и в некотором зафиксированном объеме натуральных или денежных поступлений.

Дальнейшие этапы развития акционерного капитала в его уже современной истории мы видим на примере Голландии XVII века. В тот период в Голландии были созданы несколько мощных компаний, занятых колониальным освоением территорий островной части Карибского бассейна, Индии и Молуккских островов. Это были, прежде всего, такие крупные купеческие компании, как Вест-Индская и Ост-Индская. Эти компании, стремясь монополизировать не только торговлю, но весь процесс освоения вновь открытых заморских территорий, вбирали в себя гигантские купеческие капиталы. В связи с тем, что далеко не все купцы, готовые ссужать такой компании деньгами, могли принимать непосредственное участие в их деятельности, появилась потребность в узаконении и регламентации того, что мы сейчас называем акционерной формой участия.

В этот же период сформировались две формы участия в предприятии и две формы ответственности по обязательствам предприятия, такие как коммандитное общество («товарищество на вере») и акционерное общество. Первое публичное акционерное общество в мире возникло в Великобритании 450 лет назад. Сегодня данная организационно-правовая форма наиболее распространена в предпринимательской деятельности.

Акцию можно считать свидетельством о внесении определенной доли в уставный капитал акционерного общества. Федеральный закон РФ «О рынке ценных бумаг»[7] содержит следующее определение: «Акция – эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее держателя (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении и на часть имущества, остающегося после его ликвидации».

К выпуску акций эмитента привлекают следующие положения:

1. Акционерное общество не обязано возвращать инвесторам их капитал, вложенный в покупку акций. Покупка ими акций рассматривается как долгосрочное финансирование затрат эмитента держателями акций, хотя законом и предусматриваются случаи, когда акционеры-владельцы голосующих акций вправе требовать выкупа обществом всех или части принадлежащих им акций. Например, если они голосовали против решения о реорганизации акционерного общества, против совершения крупной сделки или не принимали участия в голосовании, а эти решения приняты.

2. Выплата дивидендов. Размер дивидендов может устанавливаться произвольно независимо от прибыли. Если имеется чистая прибыль, акционерное общество может всю прибыль направить на развитие производства и не выплачивать дивидендов.

Акции обладают следующими свойствами:

-      акция – это титул собственности, то есть держатель акции является совладельцем акционерного общества с вытекающими из этого правами;

-      акция не имеет срока существования, то есть права держателя акции сохраняются до тех пор, пока существует акционерное общество;

-      для акции характерна ограниченная ответственность, так как акционер не отвечает по обязательствам акционерного общества. Поэтому при банкротстве инвестор не потеряет больше того, что вложил в акцию;

-      для акции характерна неделимость, т.е. совместное владение акцией не связано с делением прав между собственниками, все они вместе выступают как одно лицо;

-      акция может быть выпущена как в документарной (бумажной, материальной) форме, так и в бездокументарной форме в виде соответствующих записей на счетах. При документарной форме выпуска акций возможна замена акции сертификатом, который предоставляет собой свидетельство о владении названным в нем лицом определенного количества акций.

В зависимости от порядка владения (способа легитимации) акции могут быть именными и на предъявителя. Согласно Федеральному закону РФ «Об акционерных обществах» «...все акции общества являются именными».[8] Это предполагает, что владелец акции должен быть внесен в реестр акционерного общества. Федеральный закон РФ «О рынке ценных бумаг» разрешает выпуск акций на предъявителя в определенном отношении к величине уставного капитала эмитента в соответствии с нормативом, установленным Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг. В связи с тем, что акционерные общества могут быть открытыми и закрытыми, следует различать выпускаемые ими акции.

Акции акционерного общества можно разделить на размещенные и объявленные. Размещенными считаются акции, уже приобретенные акционерами. Объявленными являются акции, которые акционерное общество может выпустить дополнительно к размещенным акциям.

В зависимости от объема прав акции принято делить на обыкновенные и привилегированные. Владелец обыкновенной акции имеет права, предоставляемые акциями, в полном объеме (участвовать в общем собрании акционеров с правом голоса по всем вопросам его компетенции, иметь право на получение дивидендов, а в случае ликвидации – право на получение части имущества общества в размере стоимости принадлежащих ему акций). Привилегированная акция не дает права голоса на общем собрании акционеров, а привилегии владельца такой акции заключаются в том, что в уставе должен быть определен размер дивиденда и (или) стоимость, выплачиваемая при ликвидации общества (ликвидационная стоимость), которые определяются в твердой денежной сумме или в процентах к номинальной стоимости привилегированных акций. Однако не следует понимать буквально лишение права голоса владельца привилегированной акции.

Федеральный закон РФ «Об акционерных обществах» определяет случаи, когда владелец привилегированной акции получает право участвовать в общем собрании акционеров с правом голоса при решении вопросов о реорганизации и ликвидации общества и о внесении изменений и дополнений в устав общества, ограничивающих или изменяющих права акционеров, владельцев привилегированных акций. Право голоса владелец привилегированных акций получает и в том случае, если на годовом собрании акционеров принимается решение о невыплате или неполной выплате установленных дивидендов.

Акция – это долевая ценная бумага, удостоверяющая, в соответствии с требованиями законодательства, отношения совладения (титул собственности), гарантирующая инвестору участие в управлении акционерным обществом в той или иной форме, дающая возможность получения дивиденда в той или иной форме и гарантирующая инвестору право на имущество общества при ликвидации последнего по определенной процедуре. Определение акции в законодательстве России дано в Федеральном законе «О рынке ценных бумаг».

Акция – эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации.

Акция является именной ценной бумагой.

Российские акции характеризуются следующими свойствами.

Различают обыкновенные и привилегированные (префакции).

Обыкновенная акция – это ценная бумага, документирующая инвестиции в акционерное общество с целью получения части прибыли акционерного общества в виде дивиденда, обеспечения прироста курсовой стоимости, участия в управлении и получении части имущества, остающегося после ликвидации корпорации. Инвестиционные цели могут быть и иными. В рамках действующего законодательства все обыкновенные акции корпорации вне зависимости от времени их выпуска равны между собой как в разрезе предоставляемых акционерам прав, так и по размерам выплачиваемых по ним дивидендов. Каждый владелец обыкновенных акций может участвовать в общем собрании акционеров с правом голоса по всем вопросам его компетенции, может избирать и быть избранным в органы управления обществом, знакомиться с его документацией и др.

У всех обыкновенных акций общества номинальная стоимость одинакова. Акционерное общество не может принимать решение о выплате дивидендов по обыкновенным акциям, если не принято решение о выплате в полном размере дивидендов по всем типам привилегированных акций: размер дивиденда зафиксирован уставом общества. Все владельцы обыкновенных акций равны между собой в их правах на получение дивидендов. Акционерное общество не обязано выплачивать дивиденды по обыкновенным акциям даже в случае наличия у него чистой прибыли. Совет директоров, к примеру, может принять решение о направлении прибыли не на выплату дивидендов, а на развитие производства. Рост числа обыкновенных акций в руках частных инвесторов увеличивает количество их голосов и, теоретически, – возможность воздействия на принятие решений в рамках акционерного общества. Владелец одной обыкновенной акции имеет право одного голоса.

Обыкновенные акции относятся к ценным бумагам, которые имеют более высокую степень риска, чем облигации или привилегированные акции. Владельцы обыкновенных акций не знают заранее своих доходов. Дивиденды по таким акциям могут изменяться из года в год.

Привилегированные акции обычно не дают право голоса на общем собрании акционеров. Правда, это понятие довольно относительно. По мнению Б.И. Алехина привилегированными акции называются так потому, что они дают ряд преимуществ их владельцам по сравнению с обыкновенными (рядовыми) акциями.[9] Во многих странах, в том числе в России, существует положение, когда при ухудшении финансового положения общества уровень «безголосости» акций падает. Держатели префакций получают право переизбирать руководство корпорации. В соответствии с российским законодательством акционеры – владельцы привилегированных акций не имеют права голоса на общем собрании акционеров, кроме вышеперечисленных случаев, если иное не закреплено в уставе акционерного общества для некоторых типов префакций.

Акционеры – владельцы привилегированных акций, могут участвовать в общем собрании акционеров с правом голоса при решении таких вопросов, как реорганизация и ликвидации акционерного общества. Это же имеет место и тогда, когда на общем собрании акционеров рассматриваются вопросы о внесении изменений и дополнений в устав общества, ограничивающих права акционеров – владельцев определенного типа префакций, включая случаи определения или увеличения ликвидационной стоимости, выплачиваемых по привилегированным акциям предыдущей очереди. Право голоса возникает и в случае предоставления акционерам-владельцам иного типа префакций преимуществ в очередности выплаты дивиденда и/или ликвидационной стоимости акций.

Право участия в общем собрании акционеров с правом голоса по всем вопросам его компетенции возникает у акционеров – владельцев префакций определенного типа, размер дивиденда, по которым определен в Уставе акционерного общества в случае, когда годовое собрание акционеров не принимает решения о выплате дивидендов по префакциям. Такое право возникает, начиная с собрания, следующего за вышеуказанным годовым собранием акционеров, и прекращается с момента первой выплаты по этим акциям дивидендов в полном размере. Аналогичным образом возникает и прекращается право голоса у акционеров – владельцев кумулятивных префакций. Разница лишь в том, что здесь речь идет не просто о дивидендах, а о накопленных дивидендах.

В ряде случаев выпускают отсроченные акции, дивиденды по которым выплачиваются, но после превышения некоего уровня прибыли или после выплат дивидендов по префакциям и обыкновенным акциям «старшего порядка». Обыкновенные акции могут быть также участвующими – то есть претендующими на дополнительные дивиденды из прибыли корпорации при превышении ею определенного уровня. Заметим также, что в реквизитах бланка простой именной акции не могут указываться сведения о размере дивидендов.

С точки зрения выплаты дивидендов различаются:

-      префакции с фиксированной ставкой дивидендов;

-      с плавающим курсом;

-      префакции с участием;

-      гарантированные префакции;

-      экс-дивидендные акции;

-      кам-дивидендные акции.

Больше разновидностей имеет привилегированная акция.

Префакция – это ценная бумага, документирующая инвестиции с целью гарантированного получения части прибыли корпорации, а также преимущественного, по сравнению с другими акционерами, получения части имущества, остающегося после ликвидации корпорации. Инвестиционные цели могут быть и иными. Префакции имеют определенные преимущества перед обыкновенными акциями. Учредители выпускают их с учетом своих имущественных интересов. Финансирование с их помощью оставляет стабильными общее количество и структуру голосующих собственников, позиции держателей контрольного пакета акций. Кроме того, благодаря им корпорация может оживить вторичный рынок своих акций. Префакции одного типа представляют акционерам равный объем прав и имеют одинаковую номинальную стоимость. Акционерное общество может разместить один или несколько типов привилегированных акций. Номинальная стоимость размещенных префакций не должна превышать 25 % от уставного капитала.

В уставе акционерного общества должны быть определены размер дивидендов и (или) стоимость, выплачиваемая при ликвидации общества по префакциям каждого типа. Они определяются в твердой денежной сумме или в процентах к номинальной стоимости префакций. Размер дивиденда и ликвидационная стоимость по префакциям считаются определенными также, если уставом акционерного общества установлен порядок их определения. Владелец префакций, по которым не определен размер дивиденда, имеют право на получение дивидендов на общих собраниях, то есть наравне с владельцами обыкновенных акций.

Если уставом общества предусмотрены привилегированные акции двух или более типов, то в нем же должны быть установлена очередность выплаты дивидендов и ликвидационной стоимости по каждому типу префакций. Устав акционерного общества может также предполагать возможность и фиксировать конкретные условия конвертации привилегированных акций в обыкновенные акции или в префакции других типов.

Префакции обычно являются кумулятивными, они представляют возможность их держателям получить при очередной выплате дивидендов ранее неполученные или недополученные суммы. Держатели некумулятивных акций теряют дивиденды за любой период, за который совет директоров не объявил их выплату, а также в случае неполучения по каким либо причинам дивидендов в установленные сроки.

Немало префакций выпускается с ограниченным сроком действия. Это касается, к примеру, возвратных акций – акций, которые могут быть выкуплены акционерным обществом у их владельцев в заранее определенное время и по заранее установленной цене. При этом держатели акций могут их предъявить корпорации в определенное время для выкупа (погашения) по установленной цене. Корпорации необходимо заранее оповестить о таком изъятии. Такие акции называются ретроактивными. Все остальные акции будут являться невозвратными – то есть они не могут быть погашены до тех пор, пока существует их эмитент.

Эмиссия акций осуществляется при акционировании, т.е. при учреждении акционерного общества, для формирования уставного капитала, при преобразовании уже существующей компании в акционерное общество и при дополнительной мобилизации капитала для увеличения уставного капитала.

По способу передачи акций от одного акционера другому акции подразделяются на именные и предъявительские. Согласно праву участия в управлении корпорацией акции подразделяются на обыкновенные и привилегированные. Корпорация может выпустить только те акции, которые утверждены в ее уставе.

Именные акции – акции, владельцы которых обязательно должны быть зарегистрированы в реестре корпорации. Акции на предъявителя не регистрируются. Как правило, владельцем может быть любое лицо. Фактическое владение этими акциями служит юридическим основанием того, чтобы считать их владельца частным собственником компании.

Обыкновенные акции предусматривают выплату дивидендов по результатам деятельности предприятия за год. Их разновидности связаны с правом влияния на управление акционерной компанией: без права голоса, ограниченная (доля одного голоса), равная одному голосу и многоголосая при решении вопросов на собрании акционеров. Доля обыкновенных акций, сосредоточенная в руках одного владельца и дающая ему возможность осуществлять фактический контроль над акционерным обществом, называется контрольным пакетом акций. Теоретически он должен составлять 50 % всех выпущенных обыкновенных акций плюс еще одна акция. Но практически при большой «распыленности» акционерного капитала крупных современных компаний для контроля бывает достаточно обладания всего несколькими процентами от общего числа акций. Подобное обстоятельство способствует опасной монополизации акционерных капиталов, поэтому во многих странах введены законодательные ограничения на владение пакетом акций одной компании каким-либо лицом.

 

6.2. Характеристика привилегированных акций и их разновидностей

 

Привилегированные акции не имеют права голоса, всегда обеспечены дивидендами и правом первой очереди на долю в имуществе при ликвидации предприятия. На эмиссию данного вида акций в Федеральном законе «Об акционерных обществах» есть ограничение – номинальная стоимость размещения привилегированных акций не должна превышать 25 % от уставного капитала акционерного общества. Это связано с необходимостью пресечения возможности создать акционерное общество без «голосующих» акционеров.

Разновидности привилегированных акций связаны с различными вариантами выплаты дивидендов по ним. К их числу относятся (см. рис. 3):

-      кумулятивные (с накоплением части чистой прибыли);

-      с правом участия (в дополнительной части чистой прибыли);

-      ордерные (дают право на покупку акций той же фирмы по фиксированной цене);

-      отзывные (могут отзываться фирмой с выплатой премии);

-      возвратные (возвращаются фирме владельцем акций в оговоренный срок);

-      конвертируемые (можно обменять на обыкновенные в определенной пропорции);

-      с плавающим дивидендом (учитывают инфляцию или рост доходов фирмы).

Рис. 3 Виды акций

 

 

6.3. Курс и номинал акций, доходы, связанные с оборотом акций

 

Цена акции:

-      номинальная, которая указывается на самой акции и не может быть меньше определенной суммы, установленной законом. Эта цена указывает на величину долевого капитала, отсюда сумма номиналов всех эмитированных акций равняется величине акционерного капитала;

-      эмиссионная цена, по которой акция продается на первичном рынке. Разница между номинальной и эмиссионной  ценами обусловлена услугами дилерских фирм, через которые распространяются акции;

-      курсовая (рыночная) цена акции, по которой она котируется на вторичном рынке ценных бумаг, и эта цена определяет реальную стоимость акции. Она зависит от рентабельности предприятия, точнее от части прибыли, идущей на выплату дивидендов. Для определения рыночной цены акции рассчитывается ее курс – соотношение выплачиваемого дивиденда и ставки банковского процента по вкладам:

Процесс установления цены акции в зависимости от реально приносимого ею дохода называется капитализацией дохода и осуществляется через рынок ценных бумаг:

-      балансовая стоимость акции определяется на основе документов финансовой отчетности фирмы;

-      ликвидационная цена акции определяется как часть стоимости реального имущества фирмы в фактических продажных ценах, приходящихся на одну акцию;

-      модифицированная курсовая цена акции – это соотношение чистой годовой прибыли предприятия в расчете на одну акцию и ставки банковского годового процента по вкладам.

Владелец акции может получить свой доход, как в виде дивидендов, так и в виде прироста их рыночной (курсовой) цены, т.е. прироста вложенного капитала. Последним обстоятельством предопределяется смысл игры на фондовом рынке, поскольку доходы от курсовой разницы могут быть значительно выше дивидендов и получены в короткий срок. Другими словами, есть «акции дохода» и «акции роста», их необходимо отличать при принятии инвестиционных решений, защите от рисков и т.п.

Участников рынка, играющих на повышение курса акций, принято называть «быками», а на понижение – «медведями».

Рынок акций в РФ нельзя считать развитым в истинном смысле этого слова, поскольку слабо выражен вторичный рынок. Нет постоянной перепродажи тех акций, которые граждане получили в результате использования приватизационных чеков. Это означает отсутствие рыночных котировок, т.е. спроса как такового и, как следствие, задержку инвестиционного процесса.